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广发证券:怎样理解这轮基建周期?

作者: 竟客网 发布时间: 2020年03月25日 16:17:58

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  【广发宏观盛旭(金麒麟分析师)】怎样理解这轮基建周期

  来源 郭磊(金麒麟分析师)宏观茶座 

  报告摘要

  第一,基建对经济的影响,实际上包括基建行业(基建项目运营对经济的贡献)以及土木建筑业(基建项目建设对经济的贡献)两部分。

  第二,财务支出法逐步取代形象进度法的统计口径切换带来前后数据不可比的问题,我们倾向于用微观数据(上市公司数据)做更细致的跟踪。     

  第三,和地产领域的道理一样,基建的完整周期包括立项和审批、融资、施工建设、竣工与运营。基建的施工周期大约滞后于融资周期3-4个季度;运营周期大约滞后于融资周期两年左右。

  第四, 从上市公司数据看,历史上出现过2008-10年,2012-13年,2016-18年三轮基建周期。

  第五,16-18年的基建周期中,宏观数据并未有完全的反映,“基建投资完成额”这一指标有效性有所降低;但无论是建筑产值、相关上市公司收入还是钢铁、水泥、挖掘机等微观指标都能部分反映出基建施工情况。

  第六,2019-2020年这轮政策可能会催生新一轮基建融资抬升,驱动力量包括专项债可用于资本金、资本金比例下调、专项债不能用于土储棚改等重要变化,及疫情冲击下政策稳定FAI的意愿。

  第七,这轮基建对GDP的贡献上升周期将综合包含18年融资目前进入运营部分、去年融资抬升进入施工部分的影响,及今年新一轮项目启动。

  详细摘要

  基建对经济的影响,实际上包括基建行业(基建项目运营对经济的贡献)以及土木建筑业(基建项目建设对经济的贡献)两部分。

  基建投资是固定资产投资完成额(FAI)的重要组成部分,在整个FAI中占比27.0%(2017年)。根据统计局的定义,基建包括三个行业:交通运输、仓储和邮政业(下简称交运仓储),水利、环境和公共设施管理业(下简称水利设施),电力、热力、燃气及水的生产和供应业(下简称电热供应),在基建投资中占比最高的水利设施(47.44%)、交运仓储(35.35%)属于第三产业,电热供应(17.21%)属于第二产业。

  基建投资在经济中所创造的产值并不仅仅局限于它所包含的三个行业,还包括往往被市场忽略的施工建设部分,后者主要反映在土木建筑业对经济的影响。前者反应了基建项目运营对经济的贡献,后者反应了基建项目建设对经济的贡献。根据2017年支出法核算,基建行业在GDP中权重分别为2.9%,0.8%,0.8%,土木建筑业占比为7.5%,合计12.0%。

  财务支出法逐步取代形象进度法的统计口径切换带来前后数据不可比的问题,我们倾向于用微观数据(上市公司数据)做更细致的跟踪。GDP支出法中的固定资本形成与固定资产投资完成额规模之间历来存在显著的规模差异,有时候甚至会方向背离,原因并不仅仅在于统计口径差异;更重要的是地方政府上报固定资产投资数据,尤其基建投资数据存在偏高可能。2017年起,统计局逐步开展投资统计改革试点工作,以财务支出法逐步取代形象进度法。

  统计制度改革一方面提高了数据统计质量,另一方面也使改革前后存在统计口径不可比的问题。2018年以来基建投资增速的大幅下降固然存在政策边际收紧、投资力度收缩的因素,另一方面也是统计数据挤水分的结果。对基建类上市公司财务数据的拆解有助于我们更好地理解基建周期。如前所述,基建项目的融资主体主要是基建类行业,而建设主体则主要是建筑类企业,两类企业需分别跟踪。

  基建的完整周期包括立项和审批、融资、施工建设、竣工与运营。基建的施工周期大约滞后于融资周期3-4个季度;运营周期大约滞后于融资周期两年左右。在地产领域,我们可以根据新开工、施工、竣工等指标跟踪建设周期,基建实质上也应一样。我们可以把基建的完整周期理解为立项和审批、融资、施工建设、竣工与运营。

  立项和审批可通过发改委网站动态跟踪;融资、施工建设、项目运营有宏观指标对应,但宏观指标的信息有限,同时也存在公布频度低、数据质量不高等问题,通过与上市公司财务数据比照观察,可以更深入地把握基建周期的内在运行规律。

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