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建筑金属围护行业的成长企业

作者: 竟客网 发布时间: 2019年12月20日 02:20:16

国君固收 | 报告导读:

【发行情况】本次森特股份总共发行不超过6.00亿元可转债。优配:每股配售1.249元面值可转债;仅网上发行,T-1日(12-18周三)股权登记日;T日(12-19周四)网上申购;T+2日(12-23周一)网上申购中签缴款。配售代码:753098;申购代码:754098。

【条款分析】本次可转债发行期限6年,票息为递进式(0.4%,0.8%,1.0%,1.5%,2.0%,3.0%),到期回售价为115元(含最后一期利息)。主体评级为AA-,转债评级为AA-,按照6年AA-中债企业债 YTM 6.54%计算,纯债价值为82.13元,YTM为3.25%。发行6个月后进入转股期,初始转股价10.26元,12月17日收盘价为10.57元,初始平价103.02元。条款方面,15/30+80%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为12.18%。

【公司基本面】公司专注于为客户提供高端金属建筑围护系统、声屏障系统和钢结构工程的设计、制造、安装施工一体化服务。目前已形成金属围护系统和噪声治理系统两大业务板块,产品广泛应用于工业建筑、公共建筑及交通工程领域。2019年前三季度,公司实现营业收入24.46亿元,同比增长34.41%,归母净利润1.94亿元,同比增长22.84%。近五年来公司毛利率呈下降态势,2019年前三季度毛利率小幅回升,上升至19.87%。目前公司市值为51亿元左右,PE TTM 19.81倍,估值水平合理。

【发行定价】绝对估值法,假设隐含波动率为20%左右,以2019年12月17日正股价格计算的可转债理论价格为107~108元。相对估值法,目前同等平价附近的华森转债转股溢价率为4.72%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值,公司评级较低、规模较小,我们预计森特转债上市首日的转股溢价率区间为【4%,6%】,当前价格对应相对估值为107~109元。综合考虑,预计森特转债上市首日价格在107~108元之间。

【申购建议】森特股份总股本4.80亿股,前四大股东持股比例为79.57%。如果假设原有股东40%参与配售,那么剩余3.60亿元供投资者申购。假设网上申购户数为150万户,平均单户申购金额为100万元,预计中签率在0.024%附近。考虑到当前转债平价高于面值,当前打新情绪较好,破发概率不大,建议可以参与一级市场申购,二级市场谨慎配置。

正文

1. 投资建议

预计森特转债上市首日定价区间为107~108元。按照2019年12月17日收盘价计算,森特转债对应平价为103.02元。目前同等平价附近的华森转债转股溢价率为4.72%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值,公司评级较低、规模较小,我们预计森特转债上市首日的转股溢价率区间为【4%,建筑技术,6%】,当前价格对应相对估值为107~109元。绝对估值下,理论价格为107~108元。综合考虑,我们预计森特转债上市首日的定价区间为107~108元。

可以参与申购,二级市场谨慎配置。公司专注于为客户提供高端金属建筑围护系统、声屏障系统和钢结构工程的设计、制造、安装施工一体化服务。目前已形成金属围护系统和噪声治理系统两大业务板块,产品广泛应用于工业建筑、公共建筑及交通工程领域。考虑到当前转债平价高于面值,当前打新情绪较好,破发概率不大,建议可以参与一级市场申购,二级市场谨慎配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息:本次转债发行规模为6.00亿元,网上申购及原股东配售日为2019年12月19日,网上申购代码为“754098”,缴款日为12月23日。公司原有股东按每股配售1.249元面值可转债的比例优先配售,配售代码为“753098”,原股东承诺配售金额不低于1.60亿元,对应比例为26.67%。网上发行申购上限为100万元,主承销商国信证券最大包销比例为30%,最大包销额为1.80亿元。

基本条款:本次发行的可转债存续期为6年,票面利率为第一年为 0.4%、第二年为 0.8%、第三年为 1.0%、第四年为 1.5%、第五年为 2.0%、第六年为 3.0%。转股价为10.26元/股,转股期限为2020年6月25日至2025年12月18日,可转债到期后的五个交易日内,公司将按票面面值115%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转债。公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过6.00亿元,将主要用于研发中心项目、设计中心项目、项目管理信息系统平台建设项目以及补充流动资金。

3. 正股基本面分析

公司简介:

主营建筑金属维护系统和声屏障系统。公司专注于为客户提供高端金属建筑围护系统、声屏障系统和钢结构工程的设计、制造、安装施工一体化服务。目前已形成金属围护系统和噪声治理系统两大业务板块,产品广泛应用于工业建筑、公共建筑及交通工程领域。2019年前三季度,公司实现营业收入24.46亿元,同比增长34.41%,归母净利润1.94亿元,同比增长22.84%。近五年来公司毛利率呈下降态势, 2019年前三季度毛利率小幅回升,上升至19.87%。

公司经营分析:

深耕金属围护领域多年,定位于工业与公共建筑中高端市场。公司主营金融围护领域,近年来该业务板块收入和毛利占比高达90%以上,是公司主要的收入和利润来源。公司连续六年被评为中国建筑金属屋面行业综合竞争力前十名企业,先后承建了国内六大汽车集团厂房、四纵四横客运专线主要枢纽车站以及国家级航空枢纽,在汽车厂房、火车站、机场、会展中心等高端市场占据领先地位。

建筑金属围护行业的成长企业

公司是国内铁路和市政道路噪声治理领域的主要解决方案提供商。自2010年正式进入噪声治理领域以来,公司在该业务领域销售收入连年增加,2017年销售收入突破2亿元,2018年销售收入继续提升2.87%,增长至2.12亿元。公司在该业务板块的毛利率较为波动,2018年毛利率下降至17.34%。2019年上半年公司先后承建了蒙华铁路声屏障、湖州吉利汽车声屏障、深圳 6号线二期声屏障等工程,这些项目的实施为公司在声屏障领域的深耕多元化发展打下了坚实的基础。

土壤修复业务将成为公司新的收入增长点。土壤修复环保业务作为基于主业延伸出的创新业务,近年来公司不断对其加大资源投入,并加速其和工业建筑业务协同融合。随着国家环保政策力度的加大,电气工程自动化,工业企业对污染土壤治理的需求不断增强,公司可将在金属围护领域积累的老客户转化为土壤修复领域的新客户,并与传统金属围护业务形成旧厂房搬迁——土壤修复——新厂房建设的业务链条。2017年5月,公司与德国旭普林签订协议,获得土壤修复技术授权。2017年底,公司成为唯一一家在首钢要求的时间范围内通过中试实验的公司。首钢绿轴土壤修复项目的成功实施,吹响了公司大力布局土壤环境修复市场的号角。2018年公司在土壤修复业务领域已实现收入4186.08万元,占总营收比重为7.44%。

行业竞争格局分析:

建筑金属围护行业在我国属于新兴行业,与国外发达国家相比起步较晚,但行业市场规模在快速增长。目前国内建筑金属围护行业内资企业数量众多,其中拥有自主创新技术和产品且具有一定综合实力的专业性公司相对较少,代表企业主要包括森特股份、上海精锐、美建建筑、山东万事达建筑、山东雅百特科技、上海钢之杰、多维联合集团等。经过十多年的发展,森特股份已成为国内建筑金属围护行业的领军企业,产品面向国内中高端市场,并连续六年被评为年度建筑金属屋面十强企业。

我国声屏障行业起步较晚,目前行业内大型企业较少。1992年贵州省贵黄高速公路安装了百米试验性声屏障,成为我国第一条道路声屏障。近年来随着交通基础建设投资加速以及社会环保意识的逐渐增强,声屏障行业发展较快。目前行业内大型企业较少,多数企业集中在低端市场竞争,而在高铁声屏障领域由于技术门槛高,竞争企业相对较少。高铁声屏障主要竞争企业包括成都新筑路桥、上海中驰集团、江苏远兴环保集团、南京新光环保、山西尚风科技、江苏一环集团以及森特股份等。

本次募集资金运用:

公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过6.00亿元,将主要用于研发中心项目、设计中心项目、项目管理信息系统平台建设项目以及补充流动资金。

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research

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